亚洲债券市场发展路径的研究
亚洲债券市场发展路径的研究
由 黄旭晖 2017-09-01, 19:41
摘要：当前经济局势下，亚洲各国越来越意识到加强亚洲金融合作的重要性。亚洲债券市场被视为加强亚洲金融合作的突破口。但由于亚洲各国政治、经济、历史的原因，要建立和发展亚洲债券市场面临着很多的难题，是一个漫长的过程。本文主要探讨亚洲债券定值货币的选择、金融监管的实施、信用评级机构建设等三个方面的问题。
关键词：亚洲债券市场；金融监管；信用评级
一、引言
本轮的金融危机，美国经济受到重创。在降息已无空间的情况下，美联储于今年开始通过收购美国国债，直接向资本市场注入流动性，希望进一步刺激市场与实体经济。美联储的这种行为将导致美元长期走弱的趋势。亚洲国家自1997年金融危机来，囤积了大量以美元为主的外汇储备，美元的走弱必然使亚洲国家面临外汇储备无情缩水的风险。要改变目前这种不利局面，加快亚洲金融合作非常重要，亚洲债券市场被视为亚洲加强金融合作的突破口。
亚洲开发银行行长黑田东彦5月3日表示，加快发展亚洲债券市场对于解决亚洲国家在全球金融危机中暴露出来的经济发展结构上的问题意义重大。在“上海亚洲金融合作论坛”上，上海市副市长屠光绍在主旨演讲中特别提出要加快发展债券市场，并认为这是促进亚洲金融合作的重要内容。
下面，本人就发展亚洲债券市场过程中关于亚洲债券的定值货币、金融监管、信用评级机构建设等三个方面谈点看法。
二、亚洲债券定值货币的选择问题
针对亚洲债券定值货币问题，学术界主要有三种观点：一是以美元定值。但这观点与发展亚洲债券市场的初衷相矛盾，同时，鉴于美元长期走弱的趋势，目前不具可行性。二是以区域内单一货币定值。日元由于政治、经济、历史等原因，目前难以成为亚洲债券的定值货币；人民币由于资本项目未完全开放，也难以成为亚洲债券的定值货币；亚元的推出由于基准货币的选择问题、各经济体观点不一致等问题，中短期内难以实现。三是以本区域的一篮子货币定值。但由于牵扯到篮子里各种币种的选择、货币权重的确定以及彼此间汇率的调节等问题，短期内难以有结论。
发展亚洲债券市场，保持汇率的稳定，避免汇率大幅度的波动非常重要。但考虑到以上的因素和亚洲各国政治、经济、历史的差异，本人认为亚洲债券的定值货币问题应采取分阶段进行的策略，循序渐进、逐步完成。
1、起初阶段。开展双边合作，通过双边的汇率协调、货币合作和货币互换等方式，为双边债券市场合作提供稳定的汇率水平。
在刚开始的阶段比较现实可行的办法是：在东亚各经济体之间开展双边合作；因为双边合作涉及的是两个经济体，金融市场的基础设施标准的统一比较容易协商，汇率的大幅波动可以通过协调、货币合作和货币互换等方式避免。
债券市场的双边合作可分为三个层次：第一，在开展双边合作的经济体间，相互提供在对方经济体发行以该经济体货币定值债券的便利。例如， A 经济体在B经济体发行以B经济体货币定值的债券。第二，在开展双边合作的经济体间，相互提供在对方经济体发行本经济体货币定值债券的便利。例如，A 经济体在B 经济体发行以A经济体货币定值的债券。第三，在开展双边合作的经济体间，允许本经济体内的投资者在对方经济体进行债券投资。（郑文力，亚洲债券市场发展研究）
2、中期阶段。一篮子货币定值的形式
在某一经济体与其他多个经济体都开展双边合作之后，在该经济体的债券市场上就存在各种以这些经济体的货币定值的债券。市场自由竞争选择的结果导致资源的优化配置，必然出现那些收益率高、币值稳定或看涨的债券受到欢迎，而那些收益率低、币值下滑的债券逐渐地会被市场逐出。经过一段时期的竞争选择，可以实现以一篮子货币作为亚洲债券的定值货币。
3、高级阶段。一种统一货币的出现
随着亚洲金融合作的不断深化，亚洲各经济体最终会出现以一种货币作为亚洲债券的定值货币。这里可能出现两种情况：第一种情况出现了以某一国货币为亚洲债券定值货币。例如，出现亚洲各经济体对以某种货币定值的债券的需求不断增加的现象，那么该货币最终将有可能成为亚洲债券市场的定值货币。第二种情况推出单一货币，如亚元作为亚洲债券定值货币。
三、金融监管的实施
金融危机的爆发与金融监管的不成熟、不完善息息相关。1997年亚洲金融危机使各国政府意识到金融监管不适应金融业的高速发展是造成这场危机的重要原因，美国政府对场外衍生品监管力度不够是导致去年金融危机爆发的重要原因。因此，发展亚洲债券市场需要建立统一有效的监管机制。由于亚洲各国金融市场成熟度差距较大，各国监管模式存在较大的差异，因此，本人认为亚洲债券市场监管机制的完善可以分两步实现。
1、起初阶段发展以各国政府为主，跨国机构为辅的监管模式。采取这种监管模式的原因分析：由于在起初阶段，亚洲各经济体债券市场合作以双边合作为主，监管中法律法规的具体实施容易通过两个政府间协商来实现，同时，监管条例的制定比较能适应两国的具体情况。跨国监管机构在这阶段监管主要从宏观上着手，重点防范跨境债券的违法行为、打击投机行为、防范系统风险等，并不断总结各国监管过程中经验、教训、成就，为日后的统一监管奠定基础。
2、中后期阶段发展以跨国机构监管为主，各国政府协助管理的监管模式。 当亚洲债券市场发展到以一篮子货币或一种统一货币为定值货币阶段时，监管模式应转变为以跨国机构监管为主，各国政府协助管理的模式，跨国机构制定的监管原则和标准在各成员国内均具有普遍约束力，并优于国内法。各国政府在以上监管原则和标准的约束下进行辅助监管。因为随着亚洲各经济体的金融合作的不断深入，监管信息的不断共享渗透，监管法律、法规、原则会慢慢的走向趋同化，此时，由跨国机构来统一监管不仅可行也很必要，不仅能节省人力物力，而且能提高效率，进行更有效的监管，从而保证亚洲债券市场的健康稳步发展。
四、信用评级机构的建设
要发展债券市场，信用评级已成为一种不可或缺的金融中介服务，它在揭示信用风险、影响债券发行利率及协助政府监管等方面均具有重要作用，因而培育亚洲债券市场必须加强信用评级机构的建设。
下面来分析一下亚洲地区信用评级发展的现状：在亚洲地区，与债券市场密切相关的信用评级机构的发展确切来说是在1997年金融危机之后。1997年的危机使各国开始意识到建立亚洲统一债券市场的重要性，也逐步加快各自信用评级机构的发展。但是大部分信用评级机构都是独立发展，没有与国际接轨，评级方法和手段也有较大的差异，至今都没有哪个评级机构能在国际范围内树立权威地位。而国际评级机构对亚洲地区的经济和社会情况并不熟悉，同时东西方社会的商业文化也存在差异，这些因素使得亚洲地区的企业或被国际评级机构忽视，或其债券的价值不能真实被反映，极大地阻碍了亚洲债券市场的发展。
发展亚洲债券市场，必须要改革现有信用评级机构的运作模式。Daekeun Park等（2006）建议，东亚各经济体政府应促进区域内各评级机构间的合作，逐步统一评级标准，来满足东亚地区信用评级的需求。为此，应当采取以下措施：“首先，要提升区域内信用评级机构的水平，保证东亚地区各评级机构的评审方式处于同一水平，使用统一指标，逐步与国际评级标准接轨。其次，组织专业力量收集、整理、分析并提供各种经济实体的财务及资信状况，储存企业资信信息，对不同的评审对象做出相应的信用评级。再次，促进区域内评级机构相互合作，加强技术的相互学习和业务的相互交流，彼此间提供必要的技术支援。”本人比较认同这一观点。亚洲各经济体应促进各评级机构合作，集中组织专业力量向国际权威信用评级机构学习，吸收成功经验为本区域所用，努力提高本区域信用评级机构的水平，统一评级标准，打造国际权威水平信用评级机构，走向国际市场。
此外，我们在建设信用评级机构时应吸取这轮危机的教训。雷曼破产前夕，标准普尔、穆迪、惠誉三大评级机构给的信用评级居然还是最高的3A级。冼德文认为，产生这一问题的根源之一是评级公司目前的盈利模式，“债券评级的费用最初是由投资者支付的，但现在已经变成由债券发行者支付。”这种情况下，所有的评级公司都不会轻易下调债券评级，就很难察觉风险。刘遵义教授建议：参照会计师事务所的模式，就像对待安然事件中的会计师所那样，来对评级公司，“要让评级公司为错误的评估受到惩罚”。
五、小结
建立和发展亚洲债券市场将面临着很多的问题。本文主要就亚洲债券定值货币的选择、金融监管、信用评级机构建设等三个内容进行探究，并提出了亚洲债券市场的建立和发展是一个漫长的历程，应采取循序渐进、分阶段完成的策略。在亚洲债券定值货币选择方面，建议通过双边合作、一篮子货币、统一货币三个阶段来完成；在金融监管方面，建议从发展以各国政府为主，跨国机构为辅的监管模式过渡到以跨国机构监管为主，各国政府协助管理的监管模式；在信用评级机构建设方面，建议加强区域合作、统一标准、提高水平，与国际接轨。
黄小琳
参考文献：
[1] 赵锡军，刘炳辉，李悦.亚洲统一债券市场的进程、挑战与推进策略研究[J]. 国际金融研究，2005；（7）
[2] 郑文力.亚洲债券市场发展研究[D].中国博士学位论文全文数据库，2008
[3] 李关云.发展亚洲债券市场：摆脱“斯蒂格利茨怪圈”突破口[N].21世纪经济报道，2009
关键词：亚洲债券市场；金融监管；信用评级
一、引言
本轮的金融危机，美国经济受到重创。在降息已无空间的情况下，美联储于今年开始通过收购美国国债，直接向资本市场注入流动性，希望进一步刺激市场与实体经济。美联储的这种行为将导致美元长期走弱的趋势。亚洲国家自1997年金融危机来，囤积了大量以美元为主的外汇储备，美元的走弱必然使亚洲国家面临外汇储备无情缩水的风险。要改变目前这种不利局面，加快亚洲金融合作非常重要，亚洲债券市场被视为亚洲加强金融合作的突破口。
亚洲开发银行行长黑田东彦5月3日表示，加快发展亚洲债券市场对于解决亚洲国家在全球金融危机中暴露出来的经济发展结构上的问题意义重大。在“上海亚洲金融合作论坛”上，上海市副市长屠光绍在主旨演讲中特别提出要加快发展债券市场，并认为这是促进亚洲金融合作的重要内容。
下面，本人就发展亚洲债券市场过程中关于亚洲债券的定值货币、金融监管、信用评级机构建设等三个方面谈点看法。
二、亚洲债券定值货币的选择问题
针对亚洲债券定值货币问题，学术界主要有三种观点：一是以美元定值。但这观点与发展亚洲债券市场的初衷相矛盾，同时，鉴于美元长期走弱的趋势，目前不具可行性。二是以区域内单一货币定值。日元由于政治、经济、历史等原因，目前难以成为亚洲债券的定值货币；人民币由于资本项目未完全开放，也难以成为亚洲债券的定值货币；亚元的推出由于基准货币的选择问题、各经济体观点不一致等问题，中短期内难以实现。三是以本区域的一篮子货币定值。但由于牵扯到篮子里各种币种的选择、货币权重的确定以及彼此间汇率的调节等问题，短期内难以有结论。
发展亚洲债券市场，保持汇率的稳定，避免汇率大幅度的波动非常重要。但考虑到以上的因素和亚洲各国政治、经济、历史的差异，本人认为亚洲债券的定值货币问题应采取分阶段进行的策略，循序渐进、逐步完成。
1、起初阶段。开展双边合作，通过双边的汇率协调、货币合作和货币互换等方式，为双边债券市场合作提供稳定的汇率水平。
在刚开始的阶段比较现实可行的办法是：在东亚各经济体之间开展双边合作；因为双边合作涉及的是两个经济体，金融市场的基础设施标准的统一比较容易协商，汇率的大幅波动可以通过协调、货币合作和货币互换等方式避免。
债券市场的双边合作可分为三个层次：第一，在开展双边合作的经济体间，相互提供在对方经济体发行以该经济体货币定值债券的便利。例如， A 经济体在B经济体发行以B经济体货币定值的债券。第二，在开展双边合作的经济体间，相互提供在对方经济体发行本经济体货币定值债券的便利。例如，A 经济体在B 经济体发行以A经济体货币定值的债券。第三，在开展双边合作的经济体间，允许本经济体内的投资者在对方经济体进行债券投资。（郑文力，亚洲债券市场发展研究）
2、中期阶段。一篮子货币定值的形式
在某一经济体与其他多个经济体都开展双边合作之后，在该经济体的债券市场上就存在各种以这些经济体的货币定值的债券。市场自由竞争选择的结果导致资源的优化配置，必然出现那些收益率高、币值稳定或看涨的债券受到欢迎，而那些收益率低、币值下滑的债券逐渐地会被市场逐出。经过一段时期的竞争选择，可以实现以一篮子货币作为亚洲债券的定值货币。
3、高级阶段。一种统一货币的出现
随着亚洲金融合作的不断深化，亚洲各经济体最终会出现以一种货币作为亚洲债券的定值货币。这里可能出现两种情况：第一种情况出现了以某一国货币为亚洲债券定值货币。例如，出现亚洲各经济体对以某种货币定值的债券的需求不断增加的现象，那么该货币最终将有可能成为亚洲债券市场的定值货币。第二种情况推出单一货币，如亚元作为亚洲债券定值货币。
三、金融监管的实施
金融危机的爆发与金融监管的不成熟、不完善息息相关。1997年亚洲金融危机使各国政府意识到金融监管不适应金融业的高速发展是造成这场危机的重要原因，美国政府对场外衍生品监管力度不够是导致去年金融危机爆发的重要原因。因此，发展亚洲债券市场需要建立统一有效的监管机制。由于亚洲各国金融市场成熟度差距较大，各国监管模式存在较大的差异，因此，本人认为亚洲债券市场监管机制的完善可以分两步实现。
1、起初阶段发展以各国政府为主，跨国机构为辅的监管模式。采取这种监管模式的原因分析：由于在起初阶段，亚洲各经济体债券市场合作以双边合作为主，监管中法律法规的具体实施容易通过两个政府间协商来实现，同时，监管条例的制定比较能适应两国的具体情况。跨国监管机构在这阶段监管主要从宏观上着手，重点防范跨境债券的违法行为、打击投机行为、防范系统风险等，并不断总结各国监管过程中经验、教训、成就，为日后的统一监管奠定基础。
2、中后期阶段发展以跨国机构监管为主，各国政府协助管理的监管模式。 当亚洲债券市场发展到以一篮子货币或一种统一货币为定值货币阶段时，监管模式应转变为以跨国机构监管为主，各国政府协助管理的模式，跨国机构制定的监管原则和标准在各成员国内均具有普遍约束力，并优于国内法。各国政府在以上监管原则和标准的约束下进行辅助监管。因为随着亚洲各经济体的金融合作的不断深入，监管信息的不断共享渗透，监管法律、法规、原则会慢慢的走向趋同化，此时，由跨国机构来统一监管不仅可行也很必要，不仅能节省人力物力，而且能提高效率，进行更有效的监管，从而保证亚洲债券市场的健康稳步发展。
四、信用评级机构的建设
要发展债券市场，信用评级已成为一种不可或缺的金融中介服务，它在揭示信用风险、影响债券发行利率及协助政府监管等方面均具有重要作用，因而培育亚洲债券市场必须加强信用评级机构的建设。
下面来分析一下亚洲地区信用评级发展的现状：在亚洲地区，与债券市场密切相关的信用评级机构的发展确切来说是在1997年金融危机之后。1997年的危机使各国开始意识到建立亚洲统一债券市场的重要性，也逐步加快各自信用评级机构的发展。但是大部分信用评级机构都是独立发展，没有与国际接轨，评级方法和手段也有较大的差异，至今都没有哪个评级机构能在国际范围内树立权威地位。而国际评级机构对亚洲地区的经济和社会情况并不熟悉，同时东西方社会的商业文化也存在差异，这些因素使得亚洲地区的企业或被国际评级机构忽视，或其债券的价值不能真实被反映，极大地阻碍了亚洲债券市场的发展。
发展亚洲债券市场，必须要改革现有信用评级机构的运作模式。Daekeun Park等（2006）建议，东亚各经济体政府应促进区域内各评级机构间的合作，逐步统一评级标准，来满足东亚地区信用评级的需求。为此，应当采取以下措施：“首先，要提升区域内信用评级机构的水平，保证东亚地区各评级机构的评审方式处于同一水平，使用统一指标，逐步与国际评级标准接轨。其次，组织专业力量收集、整理、分析并提供各种经济实体的财务及资信状况，储存企业资信信息，对不同的评审对象做出相应的信用评级。再次，促进区域内评级机构相互合作，加强技术的相互学习和业务的相互交流，彼此间提供必要的技术支援。”本人比较认同这一观点。亚洲各经济体应促进各评级机构合作，集中组织专业力量向国际权威信用评级机构学习，吸收成功经验为本区域所用，努力提高本区域信用评级机构的水平，统一评级标准，打造国际权威水平信用评级机构，走向国际市场。
此外，我们在建设信用评级机构时应吸取这轮危机的教训。雷曼破产前夕，标准普尔、穆迪、惠誉三大评级机构给的信用评级居然还是最高的3A级。冼德文认为，产生这一问题的根源之一是评级公司目前的盈利模式，“债券评级的费用最初是由投资者支付的，但现在已经变成由债券发行者支付。”这种情况下，所有的评级公司都不会轻易下调债券评级，就很难察觉风险。刘遵义教授建议：参照会计师事务所的模式，就像对待安然事件中的会计师所那样，来对评级公司，“要让评级公司为错误的评估受到惩罚”。
五、小结
建立和发展亚洲债券市场将面临着很多的问题。本文主要就亚洲债券定值货币的选择、金融监管、信用评级机构建设等三个内容进行探究，并提出了亚洲债券市场的建立和发展是一个漫长的历程，应采取循序渐进、分阶段完成的策略。在亚洲债券定值货币选择方面，建议通过双边合作、一篮子货币、统一货币三个阶段来完成；在金融监管方面，建议从发展以各国政府为主，跨国机构为辅的监管模式过渡到以跨国机构监管为主，各国政府协助管理的监管模式；在信用评级机构建设方面，建议加强区域合作、统一标准、提高水平，与国际接轨。
黄小琳
参考文献：
[1] 赵锡军，刘炳辉，李悦.亚洲统一债券市场的进程、挑战与推进策略研究[J]. 国际金融研究，2005；（7）
[2] 郑文力.亚洲债券市场发展研究[D].中国博士学位论文全文数据库，2008
[3] 李关云.发展亚洲债券市场：摆脱“斯蒂格利茨怪圈”突破口[N].21世纪经济报道，2009
黄旭晖- 帖子数 : 331
注册日期 : 17-07-08
您在这个论坛的权限：
您不能在这个论坛回复主题